摘要

• 由于其他投资领域的利润空间持续受到挤压，非公开市场正日益受到财富和资产管理公司青睐。

• 这些公司主要采取两套打法：一是提供能产生超额收益的小众化产品，二是在产品开发或分销方面着力规模化。

• 然而，非公开市场与公开市场资产管理分属于不同领域，因此企业亟需打造一套与非公开市场接轨的全新能力体系。

• 企业需要在战略、能力、投资者教育、销售营销以及并购整合等方面做出相应调整。

作者信息：

李思瀚（Herbert Lee），贝恩公司全球合伙人

黄碧（Lisa Huang），贝恩公司董事经理

当下，资产和财富管理公司正大举进军非公开市场。相比大多数聚焦公开市场资产的公司，聚焦另类资产开发和分销的公司受到投资者青睐且市值增长迅猛（见图1）。虽然非公开市场并非其市值增长的唯一动因，但却发挥了举足轻重的作用。

资管行业奉行多年的商业模式逐渐失效，是非公开市场渐受热捧的主要原因。行业整体利润率受到挤压，单位资产管理规模（AUM）利润从2007年的15个基点收窄至2022年的8个基点（见图2）。Casey Quirk报告显示，2021年至2022年，业内公司纷纷下调管理费率，导致收入中位数在这期间降低了4%。

公司间差异化水平也在逐步降低，据eVestment估计，在公募股权投资领域，排名前25%的公司和排名后25%的公司相比，二者收益率（1%至2%）和管理费率（4至6个基点）差距并不大。差异化优势渐失，迫使资产和财富管理公司逐步转向跟踪市场指数的低成本投资工具，被动型投资预计将逐步占领市场。

图1：聚焦非公开市场的资管公司市值增长迅猛

图2：资产管理行业利润率几乎折半

非公开市场渐成焦点

聚焦非公开市场另类投资的新兴模式蕴藏巨大潜力，不过，企业必须构建一套全新的能力体系，才有机会在新领域站稳脚跟。

与公开市场资产相比，非公开市场资产不但规模要大得多，而且可以带来更高的投资收益率、多元化的投资组合，以及对冲通胀的能力，比如房地产类投资。近年来，随着监管政策收紧、资本成本攀升，上市企业数量锐减，全球首次公开募股（IPO）数量在2021年至2023年间下降了45%。反观非公开市场，我们预计，到2033年，该市场AUM的复合年增长率将达到约9%，是公开市场AUM增速的两倍多（见图3）。

图3：另类资产将继续保持强劲增势

与此同时，2022年至2032年，非公开市场投资的费用收入预计将实现翻倍，从0.9万亿美元增长到2万亿美元。私募股权和创投将依然是规模最大的另类投资，而私募信贷和基础设施投资的规模则有望实现显著增长。

2012到2022年，另类信贷的复合年增长率为7%。我们预计，到2032年，该类信贷的复合年增长率将上升至10%到12%。银行放贷减少是另类信贷加速增长的主要动因。

另一方面，过去十年基础设施类投资的复合年增长率为16%，预计未来十年将继续以13%至15%的复合年增长率高歌猛进。政府赤字规模扩大导致公共资金短缺，是此轮增长背后的主要动因。

此外，投资者的需求也将日益增长。2022年到2032年，机构投资者的另类资产配置预计将以10%的复合年增长率持续增长至60万亿美元（见图4）。由于公开市场频繁震荡、投资收益持续下降，主权财富基金、捐赠基金和保险基金都在努力提高投资回报率。同样地，随着个人投资者不断入局，预计零售AUM比重将从2022年的16%上升至2032年的22%。个人投资者主要被另类资产市场多样化的投资和高回报的前景所吸引，而且愿意为此牺牲一定的流动性。

为了抓住零售业务需求，部分公司顺势推出了创新型产品服务，包括可定期赎回的间歇流动性产品。例如，黑石集团和KKR都推出了允许每月或每季度赎回的非公开市场基金产品。

图4：个人投资者持有的非公开市场比重将持续提升

行业最新趋势洞察

为了追求多元化并提高风险调整后的资本收益率，传统资产管理公司开始增加另类资产配置， 2008年到2022年，它们的另类资产配置占比从16%增加到了22%。其中，部分公司通过外延式收购来扩充产品线，而另一部分公司则通过内生性增长进一步丰富产品线，例如富达在12个月内推出了18种另类投资产品。各大公司也努力提升自己在整条财富管理价值链上的地位。比如，贝莱德与印度吉奥金融服务公司（Jio Financial Services）组建了合资企业，借助吉奥的本地分销网络，直接提供数字化投资解决方案。

在私人银行和财富管理领域，企业纷纷借力规模化来满足客户需求并提高费用收入。部分公司通过自主设计并运营资产，加深对个人投资群体的渗透。还有些公司则大举招聘经验丰富的投资顾问和理财经理，精准聚焦富裕的个人投资者。

另类资产管理公司和私募股权公司也在积极扩充另类投资产品线。有些公司由于难以从机构客户手中筹集资金并锁定费用收入来源，因此它们主要通过提供常青产品（没有固定到期日的产品）来吸引个人投资者。

纵观全局，我们发现传统资产管理公司和另类资产管理公司的战略趋于一致——大部分公司都在加速向跨资产类别、投资者类型和价值链地位的综合服务提供商转型。该趋势将加剧市场竞争，企业则将主要采取两大策略打法突围制胜、脱颖而出：

• 提供能产生超额收益的小众化产品，例如为超高净值客户提供基础设施板块的环保型产品

• 在开发（包括产品设计和测试）、分销（包括客户触达和转化）、运营效率（包括风险管理和合规）等各个环节实现规模化。

许多企业已经开始贯彻落实其中一种策略，还有些公司则更进一步，打出“小众化加规模化”的组合拳，以期最大化业务成果。

解码企业制胜之道

鉴于个人和机构投资者之间存在一定差异，各路资本竞相涌入非公开市场将给业内企业带来不小的挑战。企业需要在技术系统、销售营销方法以及投资者教育方面增加或建设新能力。部分公司可能会依靠收购来填补能力差距，然而由于文化差异或整合不力等问题，许多收购交易最终都未能实现预期的效果。此外，由于数据科学等领域人才稀缺，企业往往难以招聘到足够多符合要求的人才。

因此，各大公司在考虑如何将业务触角延伸至另类资产时，应着力在以下方面做出调整：

明确赛道和打法：这听起来似乎显而易见，但在采取任何行动之前，企业首先必须明确从哪里切入非公开市场以及它们的终极目标是什么。

建设前中后台全面覆盖的新能力。具体的能力构建方法包括培训销售队伍、招募产品专家、重塑运营、技术、风险和法律流程等。这些举措将有助弥合非公开市场与公开市场资产估值系统之间的差异。例如，某全球保险资产管理公司希望提升其私募股权投资的业绩表现，此前该业务是外包给第三方团队运营和管理的。为此，该公司首先对其投资组合进行了详细的评估并对竞争对手战略展开调研，在此基础之上构建起一套全新的能力体系，而且只对原有组织架构和团队规模做出了相应调整。该公司新建的内部基金筛选能力最终帮助组织将内部收益率提高了400个基点。

围绕另类资产的风险和流动性，加强投资者教育。企业需要加强投资者沟通，指导其保持资产流动性充裕，并构建非公开市场资产抵押能力；也有必要告知投资者最低投资金额和认购流程并没有他们想象的那么复杂，资产申报和报税流程也不再像以前那般复杂了。

调整销售和营销部署。企业必须打造全新数字化平台和其他分销渠道，以提高品牌知名度、筹集资金，提供更丰富的资产类别。它们可以通过人才招聘和人员培训，帮助销售代表与理财经理建立并维护良好关系，并精进其向个人投资者解释复杂产品的能力。某金融服务公司由于销售团队生产力遭遇瓶颈，导致收入、资产管理规模和客户数量持续下滑。该公司针对投资顾问推出了全新的培训计划和绩效指标体系，成功推动新客数量实现翻番，并将投资顾问的人均AUM增量提高了70%。

强化并购整合能力，实现人才、文化和运营的无缝融合。自2020年以来，非公开市场的并购交易愈发活跃，过去三年每年的交易量都超过40宗。尤其是最近，传统投资公司纷纷宣布了一系列令人瞩目的收购和合作项目，包括贝莱德收购全球基础设施合作伙伴（Global Infrastructure Partners）。

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随着行业进入转型期，非公开市场资产需求激增，个人投资者的品牌和产品偏好尚处于成型阶段。无论企业目前的市场地位如何，只要能够构建起合适的能力、系统和人才梯队，牢牢抓住新兴市场需求，就有机会形成一套新的制胜打法，不断丰富产品和服务体系。

*非公开市场资产涵盖多样化的资产板块，例如私募股权、私募债权、私募房地产和私募基础设施等等